תמלול הפרק:

פתיח ואיך הגענו לכאן

שאול: לפני שבועיים בדיוק, עליתי על האופניים ורכבתי מהבית שלי מרחק שמונה דקות בדיוק. הגעתי אל הבניין שיש לו את הצורה המוזרה ביותר בירושלים וחניתי בחניון האופניים הקטן שיש שם. עברתי את הבידוק הביטחוני, עליתי במעלית לקומה השישית, ביקשתי בנימוס בקבוק סודה למרות שידעתי שאני לא אשתה אותו, ומיקמתי את ציוד ההקלטה שלי.

שאול: אני צריך להיות במרחק הזה. אז אני אתקרב קצת, סיטואציה קצת מוזרה…

הנגיד: לא, אין בעיה… אתה יכול, אתה בטח גם לא רוצה להחזיק את זה

שאול: אני אחזיק את זה זה בסדר

הנגיד: אני רוצה לייצר לך משהו נוח

שאול: אני די רגיל

האורח שלי ואני החלפנו כמה מילים, סתם בשביל להפשיר את האווירה, וכשהיינו מוכנים, התחלנו.

שאול: הדבר הראשון שאני ארצה שנעשה הוא שתגיד איך קוראים לך ומה אתה עושה בחיים

הנגיד: שאול שלום. שמי אמיר ירון. אני פרופסור לכלכלה ולמימון. הרבה שנים בתחום וכרגע כמובן אני אוטוטו סוגר שלוש שנים בתפקיד של נגיד בנק ישראל.

…

שאול: תגיד, בסולם של אחד עד עשר, כמה זה מסובך להיות נגיד בנק ישראל?

שאול: הי וברוכים הבאים לחיות כיס, אני שאול אמסטרדמסקי. פרופ׳ אמיר ירון לא נתן לי תשובה מספרית לשאלה הזו, אבל התשובה היא - מאוד. מאוד מאוד מסובך להיות נגיד בנק ישראל, בייחוד בתקופה כמו התקופה שאנחנו חיים בה עכשיו. 

אחד הנגידים הקודמים שהיו כאן, פרופ׳ סטנלי פישר, אמר פעם בראיון שאחד מהתפקידים שלו בתור נגיד זה להיות מודאג, בעיקר מהדברים שהוא לא יודע. פרופ׳ אמיר ירון חזר על הדברים האלה כמעט אחד לאחד.

נגידי ונגידות בנק ישראל - אנשים שמשפיעים על החיים שלנו הרבה יותר מהרבה מאוד פקידים בכירים אחרים בירושלים - הם מתמנים על ידי הממשלה לקדנציות של חמש שנים. שלושה מהנגידים שלנו זכו לקדנציה נוספת: הנגיד הראשון דוד הורביץ, הנגיד השישי יעקב פרנקל והנגיד השמיני סטנלי פישר. 

פרופ׳ אמיר ירון לא ממש חלם להיות נגיד בנק ישראל. לפני שלוש שנים הוא היה בכלל בצד השני של העולם, בביתו בפרבר של פילדלפיה. הוא לימד באוניברסיטת וורטון והיה בקשר אדוק עם האקדמיה הישראלית אבל לא חשב שעוד שניה החיים שלו יקבלו תפנית. ואז צלצל הטלפון:

הנגיד:

לא חשבתי על זה בצורה פרואקטיבית כשפנו אלי כמובן הייתי בחו״ל. הייתי אומר אפילו בשיא הקריירה האקדמית שלי, אבל כשאתה מקבל טלפון כזה ואתה מבין את המשמעות שלו ואת יכולת ההשפעה שלך, אתה כמובן חושב שזה באמת מקום שבו אתה יכול ורוצה לתרום מהידע הרחב שלך לטובת קידום הכלכלה.

שאל: אתה זוכר איפה היית כשהטלפון צלצל? 

הנגיד: הייתי בבית, מחלים מניתוח בכתף לאחר שנפצעתי בגלישת רוח

שאול: אז ירון חזר, ובדצמבר 2018 הוא התחיל להיות נגיד. הילדים והמשפחה שלו עוד היו בצד השני של העולם בתחילת הקדנציה, והוא עצמו עוד היה צריך להתרגל מחדש לחיים כאן בארץ אחרי יותר מעשרים שנה של חיים באמריקה. 

זו היתה אמורה להיות קדנציה רגועה. לא נטולת אתגרים, אבל רגועה. אחרי הכל, המשק הישראלי היה במצב מקרו כלכלי ממש טוב בסוף 2018. האינפלציה היתה נמוכה. הכל היה מאוד רגוע. במקום זה, ירון, כמו כולנו, מצא את עצמו במערבולת של שלוש מערכות בחירות בשנה אחת, ואז, אם זה לא מספיק, כשהוא בסך הכל שנה וקצת בתפקיד שלו -

קריין חדשות: "כך נראים רחובותיה של העיר הואן כבר יומיים שהעיר תחת סגר מוחלט. אין יוצא ואין בא. 

שאול: החודשים הראשונים של הקורונה היו מערבולת אחת גדולה. בזמן שלממשלה - שהיתה בכלל ממשלת מעבר - לקח זמן להתאפס ולהבין איך מנהלים את הדבר הזה, אם בכלל, בבנק ישראל עובדים אחרת. בנק ישראל, כמו רוב הבנקים המרכזיים בעולם, הוא גוף עצמאי לגמרי. הפוליטיקאים לא אומרים לו מה לעשות, וגם אם אומרים - זה לא ממש חשוב. לבנק היו שתי מטרות מיידות: לוודא שהמערכת הפיננסית יציבה, ולוודא ששוק ההון פועל כראוי. אחרי הכל הבורסות צללה בשלושים אחוזים - שלושים אחוז - בתוך חודש אחד בלבד בתחילת 2020.  

אז בנק ישראל התחיל לעשות כל מיני דברים במהירות: הוא התחיל לקנות אגרות חוב של הממשלה בכמויות גדולות, ועשה צעדים נוספים בשוק המטבע, ועוד כל מיני דברים שאני לא אכנס אליהם כאן כי זה פשוט לא נושא הפרק הזה. אני מזכיר את כל זה רק בשביל להמחיש עד כמה השנה הזו נראתה פסיכית גם מלשכת הנגיד, ולא רק מכיסא ראש הממשלה.

בכמעט שנתיים שחלפו מאז שהקורונה פרצה לחיינו למדנו המון. בין היתר, נדמה שבחצי השנה האחרונה למדנו איך לחיות איתה. אחרי שנה של מיתון קשה כתוצאה מהסגרים והכל, המשק הישראלי צומח השנה בקצב מהיר - ככל הנראה יותר מ-7%. שיעור האבטלה עדיין גבוה - כפול מאיפה שהיינו ערב הקורונה - אבל גם הוא נמצא בירידה.

הקורונה עצמה עדיין איתנו ולא הולכת לשום מקום, ואיתה גם חוסר הוודאות שהיא מייצרת. האם יהיו עוד סגרים? האם יהיו עוד גלים? כמה קשים הם יהיו? האם החיסונים מחזיקים מעמד לאורך זמן או לא? המון סימני שאלה, שכולם משפיעים על הכלכלה באופן ישיר, כלומר על החיים שלנו.

העניין הוא, העניין הוא שההתאוששות הכלכלית המהירה שישראל ומדינות אחרות חוות בימים אלה, עושה עוד משהו. היא מעלה את המחירים כלפי מעלה. ואחרי עשור שבו המחירים לא עלו כל כך מהר, פתאום דברים נראים אחרת. בשניים עשר החודשים האחרונים המחירים בישראל עלו ביותר מ-2%. מרבית העליה היא מתחילת 2021.

ולכן, מבחינת בנק ישראל והעומד בראשו - זו ה-שאלה מספר אחת שמטרידה אותו בימים אלה יותר מכל שאלה אחרת. האם אנחנו עומדים בפני התפרצות מחדש של אינפלציה, או לא? והיא מטרידה לא רק אותו אלא את הנגידים של בנקים מרכזיים ברחבי העולם כולו, והיא צריכה להטריד מאוד גם אותנו.

*מוזיקה*

אז השבוע בחיות כיס - האם אנחנו עומדים בפני גל חדש של אינפלציה, כלומר של עליות מחירים עקביות ומתמשכות, למה זה כל כך חשוב, ואיך זה נראה מהעיניים של האיש שאמור להילחם באינפלציה כשהיא באה.

1. הבסיס

שאול: בשביל להבין עם מה בנק ישראל מנסה להתמודד, צריך קודם לענות על שאלה אחת פשוטה:

שאול: מה זו אינפלציה?

הנגיד: אז אינפלציה צריך לחשוב עליה כעל תהליך מתמשך של עליית מחירים. אבל כשאנחנו מדברים על עליית מחירים אנחנו לא מדברים על מוצר אחד אלא על סל מוצרים. הלמס בודקת, יש לה סל שמייצג את הצרכן הממוצע, כמה מזון הוא קונה, כמה תקשורת, כמה דלק, כמה הוא מוציא על שכירות בנושא הדיור, ויש לה ממוצע משוקלל של כל הנושאים האלה. ועל פני זמן, אם התחלנו במשהו שהוא 100 שקלים ואחרי שנה הוא ב-105 אנחנו אומרים שהמדד עלה ב-5%, ועליית המדד הזו היא בעצם המושג של אינפלציה. כשהמדד יורד, אנחנו קוראים לזה זה בעצם ירידת מחירים אנחנו קוראים לזה תהליך של דהפלציה. 

שאול: כשאתה אומר מתמשך, יש לזה הגדרה קשיחה?

הנגיד: אין לזה הגדרה קשיחה, ואחת הסוגיות שעולות על הפרק בכל עולם המדיניות הוא שאנחנו רואים שהמחירים בעולם עולים, אנחנו רואים סביבת אינפלציה גם בישראל למרות שצריך להבין היא נמוכה משמעותית לעומת מדיניות אחרות, ואנחנו חושבים שזה נובע משיבושים שקוראים בשרשרת האספקה בעולם, ומצד שני ביקושים מתפרצים לאור היציאה מהקורונה. ופה בעצם נשאלת השאלה יש סוגיה שאנשים שואלים אותם האם זה משהו שיישאר לאורך זמן והתהליך הזה יהיה ארוך והאינפלציה תישאר לאורך זמן בוודאי אם לא יינקטו צעדי מדיניות ותיכף נדבר עליהם,

שאול:  פרופ׳ אמיר ירון מחדד כאן את השאלה המרכזית שבנקים מרכזיים מתמודדים איתה בימים אלה, כולל בנק ישראל - עליות המחירים הן דבר ממשי, אי אפשר להתכחש להן. אבל, האם האינפלציה הזו שאנחנו רואים עכשיו היא זמנית או משהו ארוך טווח? כי לכל אחת מהתשובות האלה יש צעדי מדיניות שונים שבנק ישראל צריך לנקוט. ולפני שנוקטים בצעדים, צריך לענות על החידה הזו. ומאחר שכלכלה היא אינה מדע מדויק - אין כאן תשובה אחת מוחלטת.

יש סיבות לחשוב ככה, ויש סיבות לחשוב ככה. למען האמת, בימים אלה ממש מתפתחים מחנות של כלכלנים שחושבים שזה זמני וכלכלנים שחושבים את ההיפך. וכל אחד כותב איזה טור נוקב נגד המחנה השני באיזה עיתון אמריקני חשוב. ובכל יום שעובר הלחץ על נגידי בנקים מרכזיים גדל. והאמת היא שבנק ישראל החליט לאיזה מחנה הוא משתייך - מחנה אינפלציה זמנית או מחנה אינפלציה מתמשכת - אבל שניה לפני שנגיע לתשובה של הנגיד, בואו נבין שניה איך בכלל הגענו למצב הזה שהאינפלציה חזרה לחיינו.

*מוזיקה*

אינפלציה מוגדרת בתור עליה עקבית ומתמשכת ברמת המחירים. וכאן בעצם הניואנס הכי חשוב שצריך לזכור בהקשר הזה: אינפלציה היא לא רמת המחירים עצמה. היא לא כמה יקר או זול לחיות בישראל או בארה״ב או בזימבבואה. יכולה להיות מדינה כמו ישראל שהיא מדינה שיקר לחיות בה יחסית, ושקצב עליית המחירים בה הוא איטי. כלומר - יקר יקר, אבל מתייקר לאט. ויכולה להיות מדינה אחרת שרמת המחירים בה היא נמוכה, אבל שהמחירים בה מתייקרים מהר. כלומר - זול זול, אבל מתייקר מהר. 

מה שמעניין את בנק ישראל היא לא רמת המחירים בישראל, אלא קצב השינוי במחירים האלה. האם אנחנו מתייקרים מהר או לאט. וכרגע, כרגע אנחנו מתייקרים בקצב מהר יותר מאשר כל השנים בעשור האחרון.

*מוזיקה*

למה זה קורה? למה פתאום המחירים קופצים מהר? אז זה קורה מכל מיני סיבות שקשורות להתאוששות הכלכלית. ובפרט - לצורה המאוד ספציפית של ההתאוששות הכלכלית מהשנה הקודמת.

כשהקורונה רק התחילה כולנו התיישבנו בבית והתחלנו לחסוך כסף. מי בכוונה ומי משום שלא ממש היה על מה להוציא את הכסף הזה כי הכל היה סגור. תוסיפו לזה את כל שהממשלה חילקה מענקים לכל מי שזז כי היא חששה מאוד ממיתון עמוק שיישאר איתנו שנים אם הביקוש של הצרכנים יירד משמעותית - וקיבלתם מצב שבו לאנשים יש המון כסף שהם מתים להוציא. בהתחלה לא היה להם איך להוציא כי היה סגר. אבל ברגע שדברים התחילו להיפתח קצת, הצרכנים התחילו להוציא. ולהוציא. ולהוציא עוד. יותר מחשבים, יותר טלפונים, יותר גאדג׳טים, יותר אוכל. יותר. הביקוש עלה.

העניין הוא שבצד השני, בצד של ההיצע, עדיין יש בעיות. אתם שומעים על זה בחדשות כל הזמן. הקורונה עדיין משבשת פסי ייצור ברחבי העולם, מפעלים נסגרים בכל פעם שיש התפרצות של הנגיף. נתיבי התובלה הימית פקוקים, הנמלים פקוקים, להעביר היום משהו במכולה לצד השני של העולם עולה פי עשרה יותר ממה שזה עלה לפני הקורונה כי יש מחסור במכולות, אין מספיק שבבים בשביל לייצר כל מיני דברים כי מפעלי השבבים ברחבי העולם לא יודעים לייצר כל כך הרבה שבבים כמו שהצרכנים דורשים, וכו׳ וכו׳.

וכשיש יותר ביקוש מהיצע - המחירים עולים. ושאלת מיליון הדולר היא - האם זה מצב זמני שאנחנו תיכף יוצאים ממנו, או שזה משהו שיישאר איתנו עוד המון זמן. זו שאלת מיליון הדולר כי התגובה של בנק ישראל ובנקים מרכזיים אחרים תלויה בדיוק בשאלה הזו. 

זו -הדילמה שמונחת כרגע לפתחו של נגיד בנק ישראל - מתי לפעול. סופר מסובך.

 *מוזיקה*

 שאול: למה זה מעניין את בנק ישראל?

הנגיד: אז קודם כל צריך להבין יש פה היסטוריה. דווקא לחלקכם הצעירים שבכם ואני מבין שאול שלפודקסט שלך מקשיבים מכל הגילים אז חלקם לא זוכר אבל ישראל היא בעצם מעבדה. היתה לה אינפלציה מאוד גבוהה בשנות ה-80. אנשים כיום לא חווים את זה. רובכם הצעירים רגילים שיש פה רמת מחירים אולי גבוה אבל אינפלציה יחסית מאוד נמוכה. לעומת זה בשנות ה-80 היתה פה היפר אינפלציה של כמעט 500 אחוזים בשנת 84.

*קטע ארכיון על האינפלציה בשנת 84*

אנשים רצים לשמור על הכסף שלהם. במקום להיות בעבודה הם קונים דולרים וזהב. וזה כמובן רק מעלה עוד יותר את המחירים. מיד יש דרישות שכר וזה גורם לסיבוב נוסף. התאמת המחירים. אתה נכנס לסופר, עד שאתה יוצא המחיר עלול להיות שונה. ההתעסקות הזו, אי הוודאות של מה שקורה, אי היכולת לתכנן כראוי זה משבש את הפעילות הכלכלית.

לא צריך להגיע להיפר אינפלציה גם אינפלציה של 10% היא לא רצויה. זה גם תהליך שבעיקר שוחק את השכבות החלשות. כי השכבות החזקות יותר יש להם אמצעים להגן על עצמם יותר, יש להם נכסים והם יכולים להשקיע בנכסים כמו זהב או מטבעות אחרים, ההון שלהם הולך פחות על מזון מוצרים בסיסיים שמופיעים באותו סל שעליו דיברתי. 

שאול: בן כמה היית אז ומה אתה זוכר מזה?

הנגיד: אני אז הייתי קצין בצבא הייתי ביועץ הכספי לרמטכל. ואני זוכר את ההתאמות התקציביות האינסופיות שהיינו צריכים לעשות. 

שאול: אני זוכר במעומעם שהממשלה עברה להתנהל בדולרים? זה נכון?

הנגיד: צריך להבין כשהאינפלציה עולה, ונחזור לדבר הכי בסיסי, אם קנית ב-100 שקלים קנית איזה מוצר וחודש לאחר מכן אתה צריך לשלם 120 אז השקלים שלך לא משיגים את אותו הדבר אז כדי לשמור על הערך של השקלים אתה משקיע את הכסף באיזה נכס, במקרה הזה דולר, לשמור על הערך. לא רק היצואנים האזרח הרגיל כל הזמן היה צמוד לטלוויזיות לראות מה הערך של הדולר בין היתר כדי לנסות לשמור על הערך הריאלי של כספו וזה אחת הסיבות שאנחנו רוצים יציבות מחירים. 

שאול: אז מה זו בכלל יציבות מחירים? ב-2010 הכנסת חוקקה את חוק בנק ישראל שמגדיר לבנק שלוש מטרות. הראשונה שבהן היא שמירה על יציבות מחירים לפי היעד שהממשלה קובעת. היעד שהממשלה קבעה היא אינפלציה שנתית נמוכה בשיעור של בין אחוז אחד לשלושה. מה שאומר שלפחות בינתיים, אנחנו בסדר. בדגש על בינתיים. במדינות אחרות כמו ארה״ב למשל היעד מוגדר אינפלציה שנתית של 2%.

אגב, למה שהיעד לא יהיה ירידת מחירים? מאבק ביוקר המחיה, לא?

אז למצב הזה קוראים דפלציה, ובניגוד לאינטואיציה שלנו - איזה מגניב שהמחירים יורדים - אם זה מצב מתמשך ורוחבי, זה דווקא לא טוב. אם המחירים מתחילים לרדת, זה סימן שהמשק מאט. זה בדיוק מה שקרה כאן בשנה הראשונה של הקורונה. אם המחירים יורדים אז הצרכנים אומרים לעצמם - אוקי, מחר יהיה זול יותר, אז אני לא אקנה עכשיו. אז הם לא קונים ומורידים את הביקוש, בעלי העסקים נאלצים לקצץ שכר או לפטר עובדים והמשק מאט במקום לצמוח. לא טוב.

2.

שאול: אז אנחנו יודעים מה זו אינפלציה, ואנחנו יודעים למה יותר מדי אינפלציה זה רע ולמה זה מעניין את בנק ישראל. סבבה. השאלה היא - מה בנק ישראל יכול לעשות עם האינפלציה? איזה כלים יש לו? אז יש לו כמה כלים. חלק מהם הם כלים שלא ניכנס אליהם בפרק הזה, שהזכרתי כבר בהתחלה, כמו למשל רכישת אגרות חוב ממשלתיות. הכלי המרכזי שבנק ישראל מפעיל הוא כלי הריבית. כשהאינפלציה עולה בנק ישראל מעלה את הריבית, כשהאינפלציה יורדת הוא מוריד אותה

הנגיד:

כלי הריבית הוא כלי המרכזי של רוב הבנקים המרכזיים כשאנחנו מעלים את הריבית, אנשים אומרים אני אחסוף יותר אז אני צורך פחות הוביקושים קטנים ויש פחות לחץ להעלאת מחירים ופחות  לחץ לדרישות שכר והאינפלציה יורדת.

שאול: למה

הנגיד: כי אנשים באופן טבעי מקצים את כספם לחיסכון, יותר יקר להשקיע, כי הריבית יותר גבוהה, וכל התהליכים האלה מקטינים את הביקושים ולאחר מכן זה מופיע בשלב מאוחר יותר. לקח לזה זמן, זה לא אפקט מיידי, וזה המגיע לכך שזה גורם לאיזשהו האטה בביקושים שמביאים להורדת הלחץ האינפלציוני. 

לעומת זאת כשאנחנו ומורידים את הריבית זה נותן להון להיות זול יותר אפשר להשקיע יותר הרצון לחסוך יותר קטן אפשר לצרוך יותר זה כמובן מגביר את הפעילות. שני התהליכים האלה זה כלי הריבית שאיתו בנקים מרכזיים מנסים לנהל את יציבות המחירים. 

שאול: אם זה הרגיש לכם מסובך, אל תרגישו לא בנוח. כשלמדתי כלכלה השיעורים על הריבית היו השיעורים שהכי הרבה תלמידים הלכו בהם לאיבוד. גם לי לקח זמן. עד שיום אחד המורה שלנו אמר משפט אחד שפשוט נכנס לי למוח: ריבית היא מחיר הכסף, במונחי זמן. אתם מלווים כסף למישהו בתקופה מסוימת, ועל זה שמנעתם מעצמכם להשתמש בכסף שלכם לתקופה מסוימת, הוא משלם לכם כסף. הכסף הזה, זה הריבית. מחיר הכסף במונחי זמן.

כשבנק ישראל קובע שהריבית במשק היא 10%, זה אומר שאם תקחו את הכסף שלכם ותשימו בפיקדון בבנק, אתם תקבלו ריבית די גבוהה בלי לעשות שום דבר כמעט. זה אחלה דיל. ולכן כשבנק ישראל מעלה את הריבית הוא בעצם מגדיל את האטרקטיביות של לסגור את הכסף בפיקדון בבנק. אם הרבה אנשים עושים את זה, הם מקטינים את הצריכה שלהם - כי הם סגרו יותר כסף בצד ועכשיו יכולים לצרוך פחות - וכך הביקושים יורדים והמחירים אמורים לרדת.

אם, מנגד, בנק ישראל מוריד את הריבית, אז כבר ממש לא אטרקטיבי לשים כסף בפיקדון בבנק. זה בדיוק המצב היום כשהריבית במשק היא 0.1%. אם תשימו את הכסף בפיקדון לא תקבלו כמעט כלום. אז במקום זה אנשים צורכים. ובמקום זה אנשים משקיעים בבורסה, או לוקחים משכנתא כי זה סופר זול וקונים דירה. זה אמור להצמיח את הכלכלה. לפעמים, זה מצמיח אותה קצת יותר מדי ומנפח בועות. כי מחיר הכסף ממש ממש זול.

זה הקשר שבין הריבית לאינפלציה.

ולכן, בימים אלה, כשהאינפלציה מרימה את הראש, בבנק ישראל מתלבטים מאוד - האם להעלות את הריבית או לא?

אבל האמת היא שיש פה קאץ׳. כי שמתם לב מה פרופ׳ אמיר ירון אמר? זה לא תהליך מיידי. אם זה היה תהליך מיידי זה היה הרבה יותר קל. בנק ישראל היה יכול להעלות את הריבית, לבדוק אם למחרת או אחרי יומיים המחירים מפסיקים לעלות, ואז להסיק מסקנות. אבל זה לא עובד ככה. זה עובד הרבה יותר לאט. וזה מה שמסבך את כל העסק.

הנגיד:

התהליך פה הוא לא מיידי ולכן יש פה עוד מושג שנכון לכל הבנקים המרכזיים והוא נקרא להיות aheadh of the curve או behind the curve.

שאול: הדרך הכי טובה שלי לתרגם את זה היא לפני הזרם או אחרי הזרם.

הנגיד:

בגלל שהתהליך הוא לא מיידי, ותהליך האינפלציה גם איתו עד שיש לנו את כל הנתונים ועד שאנחנו רואים מה העוצמה שלה אינפלציה, 

שאול: פעם, כלומר עד 2010, הנגיד היה קובע את הריבית אחת לחודש לבדו. הוא היה מתייעץ עם כל האנשים שלו ועם חטיבת המחקר של הבנק והכל, אבל קובע לבד. מאז שחוקק חוק בנק ישראל, זה כבר לא המצב. בבנק ישנה ועדה מוניטרית שהנגיד יושב בראשה. מלבדו יש בה עוד חמישה נציגים, שניים מתוך הבנק, והיתר נציגי ציבור שהם בדרך כלל פרופסורים או פרופסוריות לכלכלה עם ניסיון או השכלה רלוונטיים בתחום. הוועדה קוראת את כל החומר שמוגש לה ומחליטה יחד בדרך של רוב מה לעשות עם הריבית. במקרה של תיקו, לנגיד יש קול כפול.

הנגיד: אנחנו נפגשים אחת לשבוע, באופן נורמלי. לעיתים קרובות יותר כמו באירועי הקורונה ולפעמיםב שעות לש סטנדרטיות, אבל בזמנים נורמליים אחת לשבוע, ואנחנו כל הזמן עם היד על הדופק על מה קורה במשק וסביב ההתפתחויות הכלכליות בישראל ובעולם, כדי באמת להעריך נכונה מתי ואם נכון לפעול עם כלי הריבית. 

שאול: וכאן אנחנו מגיעים לחלק האהוב עלי במיוחד: המקום שבו הכלכלה פוגשת את הפסיכולוגיה והכל נהיה הרבה יותר מוזר. כי הוועדה המוניטרית, היא לא מסתכלת רק על האינפלציה בפועל. בסוף, מה שמעניין אותה הוא לא מה קרה למדד של חודש אחד ספציפי, אלא המגמה. האם אנחנו בתוך סערה של עליית מחירים קבועה ומתמשכת, או שהעניינים הולכים להירגע. ובשביל זה צריך להסתכל קדימה ולנסות את העתיד. אבל בכלכלה עצם ההסתכלות על העתיד, עצם הניסיון לחזות אותו משפיע על התוצאה. 

הכי נוח לחשוב על זה בהקשר של שוק הדירות. אם אתם זוג צעיר שמתכנן לקנות דירה. ואתם מסתכלים על המחירים וקולטים שהם כל הזמן עולים, בשלב מסוים אולי תגידו לעצמכם - אנחנו חייבים לקנות את הדירה הזו כבר עכשיו, כמה שיותר מהר, אפילו אם תכננו לעשות את זה רק בעוד שנה, כי אם נעשה את זה רק בעוד שנה אנחנו נפסיד כסף כי המחירים יעלו. אז אתם מקדימים את הרכישה שלכם, וכמותכם עושים עוד המון זוגות צעירים אחרים, וביחד אתם יוצרים ביקוש אדיר שבעצמו מעלה את המחירים. ציפיות יוצרות מציאות.

הנגיד:

לציפיות יש משמעות מאוד גדולה בכלכלה כי הרבה פעמים הן נבואה שמגשימה את עצמה. אם אתה חושב שבעתיד מאיזושהי סיבה המחירים יקפצו אתה כבר פועל היום בהתאם. בנקים מרכזיים כל הזמן מעבר לזה שהם מסתכלים על האינפלציה עצמה, אנחנו כל הזמן בודקים היכן נמצאות הציפיות האינפלציוניות ביחס לאותו יעד שעליו דיברנו. אנחנו הרבה פעמים הרבה יותר קשובים לציפיות האינפלציוניות לעומת האינפלציה עצמה באותה חודש כי האינפלציה עצמה באותו חודש יכולה לסטות למעלה למטה מאלף ואחת סיבות ולנו חשוב התהליך על פני זמן.

שאול: ואם אתם שואלים את עצמכם - רגע, אנחנו מבינים איך הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה מודדת את האינפלציה, אבל איך אפשר למדוד ציפיות לאינפלציה? ציפיות זה בלב או בראש, איך מודדים את זה - אז השאלה שלכם לגמרי במקום.

יש כמה דרכים לעשות את זה. דרך ראשונה היא פשוט סקרים. שואלים אנשים או שואלים חברות עסקיות איפה אתם חושבים שתהיה האינפלציה בעוד שנה או שנתיים או חמש. דרך שניה היא לשאול חזאים. כן, חזאים. כמו שיש חזאים שחוזים את מזג האוויר, כך יש חזאים וחזאיות שעובדים לרוב בגופים פיננסיים כמו בנקים או בתי השקעות והתפקיד שלהם הוא לנסות לחזות את האינפלציה. הם מסתכלים על כל הנתונים, קוראים את כל החומר שהם יכולים ונותנים תחזית. בנק ישראל אוסף גם את התחזיות האלה ועושה ממוצע שלהן בשביל לראות פלוס מינוס מה הציפיות לאינפלציה.

וחוצמזה, יש דרך נוספת והיא דרך שוק ההון. היא קצת טכנית ואני גם ככה מרגיש שניפחתי לכם את השכל, אז אני רק אגיד בקצרה ואתם מצידי יכולים לדלג 15 שניות קדימה אם בא לכם: 

בשוק ההון, כלומר בבורסה, יש אגרות חוב. הממשלה לווה כסף לכל מיני תקופות והמשקיעים שמלווים לה את הכסף מקבלים תמורתו אגרות חוב, כלומר הבטחה של המדינה להחזיר את החוב בתאריך מסוים עם ריבית מסוימת. חלק מאגרות החוב האלה הן צמודות למדד וחלק לא. כלומר שאם קניתם אגרת חוב שנותנת ריבית של 10 אחוז לא צמודה למדד והאינפלציה עלתה בחמישה אחוז, זה אומר שהאינפלציה שחקה לכם את הריבית. אם, מצד שני, קניתם אגרת חוב צמודה למדד, הריבית שתקבלו תהיה הריבית שנקבעה מראש פלוס המדד. בשביל לחשב את הציפיות לאינפלציה דרך שוק ההון לוקחים את הריבית על האגרות הלא צמודות ומחסרים את הריבית על אגרות החוב הצמודות וכך מקבלים את הציפיה של שוק ההון לאינפלציה, בתוספת איזה מרכיב של פרמיית סיכון שבאמת לא ניכנס אליו כי כמה אפשר. מגניב? מגניב. לחובבי הז׳אנר.

בנק ישראל לוקח את כל השיטות האלה, בודק את כולן ומנסה להעריך - איזו אינפלציה המשק חושב שאנחנו הולכים אליה. וכמו שהנגיד אמר בעצמו - לפעמים לציפיות האלה יש יותר חשיבות מאשר האינפלציה בפועל. כי אם המשק צופה אינפלציה מטורפת בשנה הקרובה והאינפלציה בפועל היא לא כזו מטורפת, ייתכן שבנק ישראל יצטרך לפעול בכל זאת, כי הציפיות ייצרו את האינפלציה מכוח עצמן. תוסיפו לזה שאם בנק ישראל יחליט כן להעלות את הריבית המשמעות תהיה שהוא מודה שהוא חושב שהאינפלציה הזו היא דבר מתמשך, ועצם ההחלטה עצמה עלול להזין את הציפיות לאינפלציה עוד יותר.

תראו למשל מה קרה לציפיות לאינפלציה כאן בישראל בשנה האחרונה: 

בתחילת 2021, כשכולנו רק התחלנו לצאת לאט לאט מהקורונה הציפיות לאינפלציה נעו בין 0.6% ל-0.9%, תלוי באיזו שיטה אתם מודדים. ככל שהחודשים חלפו, הציפיות האלה עלו. כבר באפריל, למשל, הן עמדו על אחוז וחצי. היום הציפיות לאינפלציה כבר נעות בין אחוז נקודה שמונה לשני אחוזים נקודה שמונה. כלומר שאו שאנחנו הולכים לאינפלציה שהיא בסדר מבחינת היעד של בנק ישראל, או שהולכים לאינפלציה שהיא כבר ממש מתקרבת לגבול העליון של היעד, שעומד על 3%.

וזה אולי נשמע לכם כמו איזה משהו סמנטי ובלתי מעניין שלא קשור לחיים שלכם בשום צורה, אבל האמת הפוכה לגמרי. כי להחלטה של בנק ישראל לגבי הריבית - אם להעלות אותה או להשאיר אותה על כנה - להחלטה הזו יש המון השפעה על החיים שלכם.

אם לקחתם משכנתא, למשל, יש פה השפעה ישירה. כל העלאה של הריבית תייקר את ההחזר החודשי על המשכנתא שאנשים לקחו, ועל כל ההלוואות האחרות שהם לקחו. בשוק שבו לוקחים 12 מיליארד שקל של משכנתאות חדשות בכל חודש (!), זו חתיכת משמעות.

חומצזה, העלאת של הריבית יכולה להשפיע על שוק ההון, מה שישפיע על הפנסיה שלכם. העלאה של הריבית תשפיע על הצמיחה, ועלולה להאט אותה,מה שאולי ישפיע על מקום העבודה שלכם ועל השכר שלכם. מעגלים על גבי מעגלים של השפעה.

באותה מידה, גם אי העלאה של הריבית תשפיע עליכם. מאותן סיבות שהזכרתי, אבל גם משום שאם בנק ישראל לא יעלה את הריבית והאינפלציה כן תעלה ותתחיל להשתולל, אז - דבר ראשון, גם זה ישפיע על המשכנתא שלכם שלפחות חלק ממנה צמוד למדד. ההחזר החודשי יעלה. דבר שני, השתוללות של האינפלציה עלולה ליצור משבר כלכלי בדיוק כמו שהנגיד תיאר.

מסובך אה? מסובך. אף אחד לא אמר שזה יהיה פשוט להיות נגיד.

3. אז מה עכשיו?

שאול: אז עושים עכשיו? האם האינפלציה היא זמנית או קבועה ומתמשכת? מעלים את הריבית או לא מעלים? 

הנגיד: בוא לא נשכח אנחנו אוטוטו יצאנו מהגל הרביעי, ויצאנו יפה אבל גם פה יש חשיבות לאפשר למשק הישראלי למצות את מיטב הפוטנציאל שלו לצאת מאירוע הקורונה, לצאת בתנופה המרכזית שהוא יכול לעשות.

ולכן, אנחנו כל הזמן בודקים את עצמנו איפה האינפלציה, איפה הפעילות, כדי שלא נייצר כלים מרסנים מוקדם מדי ולאפשר למשק לצאת בצורה הטובה ביותר.

שאול: מה שאני אוהב אצל נגידי בנק ישראל זה שהם בוחרים את המhלים שלהם בפינצטה, כי לכל מילה יש משמעות אדירה. שימו לב מה אומר כאן נגיד בנק ישראל - אנחנו יוצאים עכשיו מהגל הרביעי (אגב, מאז השיחה שלנו כבר נראה שאנחנו מתחילים להיכנס לתוך גל חמישי), והמשק צומח והכל, אבל אנחנו לא רוצים לעשות שום צעד פזיז מדי שיפגע בצמיחה של המשק. או במלים אחרות, אנחנו חוששים שאם נעלה את הריבית מוקדם מדי בלי סיבה של ממש, אנחנו נחנוק את המשק ולא נאפשר לו למצות את הפוטנציאל הכלכלי שלו. ולכן, וזו כבר פרשנות שלי, אנחנו מעדיפים לחכות ככל שאנחנו יכולים.

וחוצמזה, הנגיד אומר - לנו, בניגוד למדינות אחרות, יש את היכולת להיות קצת יותר סבלניים, פשוט כי האינפלציה כאן היא נמוכה ביחס למדינות אחרות.

הנגיד:

האינפלציה בישראל היא 2.5% ועם המדדים הקרובים היא תעלה אפילו עוד טיפה לפני שהיא תחל לרדת. 

אנחנו עדיין בתוך היעד לעומת מדינות כמו בוודאי ברזיל שנמצאת ב-8-9 אחוזים או מדינות כמו צ׳כיה שנמצאות בארבעה ומשהו אחוזים, לנו יש את היכולת עדיין לראות לאן התהליך הזה הולך. האם אותה זמניות היא זמניות נורא קצרה או שהיא מתבססת לאורך זמן ובהתאם לכך לפעול על ידי הכלים שלנו ולתת לשוק להבין מה הציפיות שלו צריכות להיות ביחס לאינפלציה וגם ביחס לפעילות שלנו כבנק מרכזי. 

שאול: בשביל לסבר לכם את האוזן, מדינות רבות סובלות עכשיו מאינפלציה. הנה כמה דוגמאות: בטורקיה האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים חצתה את ה-20%, בארגנטינה את ה-50%. זה כבר אזורים מאוד לא טובים. במדינות אחרות זה טיפה רגוע יותר, ועדיין גבוה: ארבעה וחצי אחוז בגרמניה, כמעט 5.5 אחוז בספרד, כמעט שישה וחצי אחוז בארה״ב. ארה״ב! מאז תחילת שנות ה-90 לא נראתה שם אינפלציה כזו, וזה מטריד מאוד את כל מקבלי ההחלטות שם.

בארה״ב בימים אלה האינפלציה היא אחד הנושאים הכי מדוברים בעיתונות הכלכלית ובכלל. הפד האמריקני, כלומר הבנק המרכזי של ארה״ב, מנסה למשוך ככל שהוא יכול את ההחלטה להעלות את הריבית בדיוק מהסיבות שנגיד בנק ישראל מנסה - הם לא רוצים לפגוע לחינם בהתאוששות הכלכלית מהקורונה אם האינפלציה היא רק דבר זמני שיחלוף ברגע ששרשרות האספקה יתייצבו והכל יהיה בסדר. מנגדים, כלכלנים כמו לארי סאמרס, שר האוצר לשעבר, מזהירים שהבנק המרכזי צריך להחליף פרדיגמה ולהבין שכל המדדים והפרמטרים מראים שהדבר הזמני הזה הוא זמני לאורך הרבה זמן ולכן צריך לפעול מהר.

בטוויטר ראיתי לאחרונה טבלה שמסכמת את זה יפה: אם האינפלציה היא באמת זמנית והבנק המרכזי לא יעשה עכשיו כלום, זו תהיה התגובה האידיאלית. מצד שני, אם האינפלציה עכשיו היא לא זמנית אלא קבועה ואמיתית, אז התגובה האופטימלית תהיה דווקא להעלות את הריבית. בכל מקרה, מחיר הפספוס עלול להיות משמעותי. העלאת ריבית מוקדמת מדי עלולה לחנוק את הצמיחה הכלכלית. העלאת ריבית מאוחרת מדי תחייב העלאה אגרסיבית יותר, וגם זה עלול לפגוע במשק. בישראל המצב מעט שונה. דבר ראשון, הממשלה הרגע חתמה על הסכם מסגרת עם ההסתדרות במסגרתו נקבע שהשנה ובשנה הבאה, 2022, לא יהיו תוספות שכר משמעותיות במגזר הציבורי. מבחינת נגיד בנק ישראל זה מעולה כי זה מנטרל את אחד החששות הכי גדולים - חשש שיהיו תוספות שכר רוחביות במשק שידחפו את האינפלציה כלפי מעלה עוד יותר. ודבר שני, הממשלה עצמה מקטינה את ההוצאות שלה בחודשים האחרונים כי המשק מתאושש מהקורונה וכבר אין צורך בכל המענקים וכל זה, וההקטנה הזו גם היא מרסנת את האינפלציה. 

ולכן בשורה התחתונה, אנחנו עדיין לא במצב של ארה״ב מבחינת הדחיפות, ובכל זאת, הצלקת של שנות ההיפר אינפלציה בשנות ה-80 בהחלט מטרידות את בנק ישראל והעומד בראשו. חתיכת משוואה עם מלא משתנים, שחלק מהם פסיכולוגיים לחלוטין, מה שהופך בסוף את ההחלטה לסוג של הימור. הימור מושכל שנשען על המון מידע וניסיון והכל, אבל בכל זאת הימור.

אז בשורה התחתונה, הנה התשובה של נגיד בנק ישראל פרופ׳ אמיר ירון ושל בנק ישראל לגבי השאלה הזו, האם זו אינפלציה זמנית או מתמשכת:

הנגיד:

 ויש מי שאומרים שזה שיבושים זמניים ייקח עוד חודש חודשיים שלושה הביקוש המתפרץ הזה יירגע, כמה אפשר לקנות עוד מסכי טלוויזיות לתוך הבית בזמן קורונה או מחשבים ואיתם יירגעו גם השיבושים בשרשראות האספקה ואנחנו נחזור חזרה לרמות של אינפלציה שהן יותר רגילות. כרגע אנחנו מעריכים שהשינויים האלה הם זמניים, אבל כנראה שהזמניות שלהם תהיה יותר ארוכה ממה שחשבו בתחילה כמו חודש חודשיים להערכתנו זה יגיע לתוך הרבעון הראשון אבל לאחר הרבעון הראשון אנחנו נראה דעיכה של האינפלציה.

*מוזיקה*

שאול: דיברת רבעון ראשון שאתם מעריכים ששם… איך אתם יכולים לדעת? אתה יודע בתעשיית הצ׳יפים מדברים על 2023, דיברתי עם מישהו מתחום המכולות הוא אמר לי - מה פתאום זה לוקח שנתיים… איך אתם יודעים בכלל, את כל מה שאתם לא יודעים לגבי כל הדברים האלה

הנגיד: קודם כל שאלה מצוינת. בכלל בכלכלה יש מושג של סיכון שאתה יודע שיכול להיות גשם או שמש בהסתברויות שונות לעומת מצב שאתה בכלל לא יודע מה יכול להיות. Unknown uknowns . ואנחנו למעשה צריכים להתמודד עם שי השאלות האלה ובטח ביציאה מאירוע כמו קורונה שבאמת, זה לא איזה משהו שאתה יכול ללמוד אותו מהספרים.

אז קודם כל צריך לומר בצניעות אנחנו לא יודעים את הכל. אנחנו עם יד על הדופק וכל הזמן מנסים לבדוק את אצמענו ואנחנו בשיחות עם נגידים מכל העולם לראות מה קורה שם ולשמוע את התובנות שלהם.

ועדיין יש פה הערכות לגבי מחירי האנרגיה שעלו מאוד באירופה וחלקם ירדו בעקבות הצעדים שפוטין הכריז עליהם. זה נכון שמפעלים וחלק מהתהליכים ייקח להם זמן, אבל אנחנו מדברים לא על הרמה, אלא על המשך עליית המחירים. ולכן אנחנו חושבים שתהיה פה התמתנות של עליית המחירים. לא מדברים שבהכרח רמת המחירים כולה תרד, אלא האינפלציה תתייצב לקראת מרכז היעד ואפילו טיפה מתחת אליו, 

*מוזיקה*

אבל כמות הדברים שאנחנו לא יודעים היא בהחלט מאוד גדולה ויש שיח מאוד עמוק מה יקרה ביום שלאחר הקורונה, דיברנו על זה שהמשק הישראלי בשנים האחרונות האינפלציה בו היתה יחסית נמוכה זה נבע מזה שהמשק נפתח והיו השפעות גלובליות ורכישות באינטרנט שמביאות יחסית לתחרות ומחירים יותר זולים, אבל מדברים על זה שבעקבות הקורונה תהליכי הגלובליזציה לא יהיו חזקים כמו בעבר. יכול להיות שחלק מהפירמות יעשו diverification של תהליכי הייצור וזה יביא לתהליכים שהם פחות זולים מבעבר. 

אבל אנחנו מדברים על אינפלציה כלומר תהליך של עליית מחירים ולכן גם אם שרשראות האספקה לא לגמרי נפתרות אבל חוזרות לתהליכים יותר טבעיים אנחנו מצפים שגם אם לא תהיה ירידת מחירים אז עליות המחירים יחזרו למצב היותר נורמליים שלהן, וזו האבחנה.

4. סיום וקרדיטים

שבוע אחרי השיחה שלי עם הנגיד על האינפלציה, הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה פרסמה את מדד חודש אוקטובר. המדד הזה עלה בעשירית האחוז, שזה מעט *פחות* מהתחזית המוקדמת. מה שאומר שקצב האינפלציה השנתי האט טיפונת, לפחות לבינתיים.

הדבר הזה נותן לבנק ישראל עוד קצת אוויר לנשימה, ואכן, לפני יומיים, הוועדה המוניטרית החליטה להשאיר את הריבית במשק על כנה - 0.1%. 

בארה״ב, בינתיים, היכן שהאינפלציה השנתית כבר חצתה את השישה אחוזים, שם הויכוח הזה מתקיים בלהט. במאמר נוקב בוול סטריט ג׳ורנל שפורסם בסוף השבוע הכותב קרא לבנק המרכזי לפעול בהקדם. הוא סיים את המאמר שלו בכך שאינפלציה גבוהה מדי היא זו שהעלתה לשלטון את ניקסון בסוף שנות ה-60 ובהמשך את רייגן בשנות ה-80 ועלולה להחזיר לשלטון את דונאלד טראמפ. הוא כתב שם שאינפלציה שנובעת מהתחממות יתר של הכלכלה היא אמנם בעיה קטנה אל מול מגפה עולמית, אבל שאם הבנק המרכזי לא יכיר בבעיה ולא יפעל במהירות בשביל לטפל בה, הדבר הזה ישלח גרורות סרטניות לאורכה ורוחבה של הכלכלה, ושאת המחיר ישלמו בעיקר השכבות החלשות.

דרמטי, אני יודע, אבל בסוף? זו בדיוק הדילמה.

אתם האזנתם לחיות כיס, הפודקאסט הכלכלי של כאן. אני מקווה שעכשיו אתם יודעים יותר על אינפלציה, ריבית, ציפיות וכל הכיף הזה. אם יש לכם שאלות או מחשבות בעקבות הפרק הזה, אתם מוזמנים לכתוב בקבוצת הפייסבוק שלנו או לחפש אותי בטוויטר.

העורכת של חיות כיס היא נעה בן הגיא, עורך הסאונד הוא אסף רפפורט. במערכת חיות כיס חברות וחברים גם צליל אברהם ואלון אמיצי, וגם אתם חברים שלנו.

כל הפרקים שלנו זמנים להאזנה בכל אפליקציות הפודקאסטים.

אני שאול אמסטרדמסקי, תודה רבה שהאזנתם.